Los bonos que ajustan por CER (Coeficiente de Estabilización de Referencia) cayeron la semana pasada casi 18% en los tramos más largos. La liquidación que llevaron adelante los inversores tuvo como contracara la suba de los dólares financieros, encendiendo todas las alarmas en el gobierno. Sin embargo, a diferencia de otras ocasiones, en el mercado remarcaron que no fue el sector privado el que motorizó la corrida sino el propio Estado a través de Enarsa (Energía Argentina), que salió a vender bonos por el equivalente a unos 9000 millones de pesos sin coordinar con el Ministerio de Economía ni el Banco Central para sostener el precio de esos papeles. Desde Enarsa, en cambio, negaron que la compañía opere con bonos CER en fondos T+1 e indicaron que gestionan financieramente con fondos T+1 sin exposición a bonos CER.

Enarsa es una empresa deficitaria. Se encarga, como tarea principal, de la importación de gas por barco (LNG, por sus siglas en inglés) y desde Bolivia que luego revende a pérdida a usuarios residenciales y PyMEs. El rojo de la compañía estatal es una de las palancas que explica los millonarios subsidios energéticos, que este año superarán los US$ 15.000 millones. Para cubrir esas erogaciones cuenta con un presupuesto que este año asciende, a tipo de cambio oficial, a US$ 1780 millones. Sin embargo, como lo asignado originalmente suele no ser suficiente para costear los gastos en que termina incurriendo la compañía recibe transferencias complementarias desde el Tesoro nacional.

En 2021, por ejemplo, tuvo un presupuesto aprobado por Ley de US$ US$ 623 millones, pero a medida que avanzó el año fue recibiendo en total US$ 2084 millones. Es decir, tres veces más que lo previsto. Ese dinero ingresa en la tesorería de Enarsa de manera desordenada a medida que la Secretaría de Hacienda le redirecciona partidas presupuestarias que en origen estaban asignadas a otras dependencias.

Defender valor

Los fondos que se transfieren se utilizan para cancelar gastos corrientes de la empresa. Pero qué hacer en una economía inflacionaria como la argentina para defender el valor del dinero. No es una novedad que Enarsa —al igual que Cammesa, la empresa que administra el mercado eléctrico y se encarga de las importaciones de combustibles líquidos— pone a trabajar en instrumentos financieros la plata que tiene en su caja. Por el nivel de subsidios que se manejan en la Argentina, son montos millonarios.

• ¿Por qué la gestión financiera de Enarsa terminó generando la semana pasada una corrida contra los bonos en pesos del Tesoro?

Como parte de una estrategia que fue calificada como temeraria o demasiado riesgosa por ex directivos de la compañía pública y especialistas en finanzas, la gestión actual de Enarsa, que está a cargo de Agustín Gerez, habría decidido invertir buena parte del capital inmovilizado en sus arcas en bonos CER del Tesoro cuyo rendimiento está atado a la inflación.

• ¿Por qué la mayoría de las fuentes consultadas considera que esa opción es demasiado osada para una empresa pública?

Por un motivo central: los bonos de deuda CER, conocidos en el mercado como T+1, operan con un componente variable, por lo que son más volátiles, y son más difíciles de desarmar porque el rescate no es inmediato, sino que se concreta un día después de que la empresa toma la decisión de vender esos títulos. Los money market (T+0), en cambio, son más confiables, porque funcionan a tasa fija (por lo general están calzados contra plazos fijos) y su rescate es automático.

Históricamente, Enarsa siempre optó por soluciones más conservadoras y puso a trabajar su liquidez en este tipo de bonos más confiables. No sólo durante la administración del macrismo, sino también cuando era controlada por el Ministerio de Planificación que dirigía Julio De Vido.

“La plata va entrando en Enarsa de manera medio caótica a medida que se redireccionan las partidas presupuestarias. De repente te ingresan a la cuenta corriente 1000 o 2000 millones de pesos sin que lo tengas previsto. Nosotros proyectábamos los gastos de uno o dos días y el resto lo invertíamos en bonos money market por algunos días. Cuando surgía una necesidad de pago desarmábamos la posición de forma inmediata y recuperábamos el dinero. Cuando operás con bonos CER es más difícil porque muchas veces no encontrás compradores y tenés que vender muy por debajo de la par. Por eso, nosotros siempre optábamos por ir a instrumentos más conservadores. No se puede timbear con dinero del Estado. Parece que esta administración de Enarsa pasó por alto esa definición”, explicó e EconoJournal un ex directivo que trabajó en la empresa durante las gestiones kirchneristas.

¿Qué fue lo que efectivamente pasó y se convirtió en la génesis de la caída de los bonos CER?

A mediados de la semana pasada, Enarsa necesitaba unos $ 9000 millones —unos 80 millones de dólares— para cancelar la factura por la importación de un barco de LNG. Para hacerse de ese dinero habría desarmado una posición invertida en bonos CER que era administrada por el fondo Carlos Pellegrini, que opera bajo la órbita del Banco Nación. La mesa de dinero del Pellegrini salió a vender los títulos. Son papeles que tienen poca demanda en el mercado financiero porque tienen una tasa de interés negativa, dado que Economía suele colocarlos por debajo de la par. Tienen como atractivo el hecho de que están atados a la inflación real. Pero no es fácil desprenderse de esos bonos en los mercados secundarios.

Según remarcan en el mercado, Enarsa no realizó un buen control de daños para neutralizar el efecto cascada que generó en la plaza local el rescate de sus bonos. Tendría que haber articulado de una mejor manera con el BCRA y el Ministerio de Economía pero no lo hizo. Esa habría sido una de las razones por la que los bonos CER cayeron la semana pasada hasta que el BCRA empezó a recomprarlos para levantar su valuación.

Lo concreto es que si, tal como sucedía en el pasado, la empresa hubiese invertido en títulos money market, que prácticamente no tienen riesgos, el daño para todo el sistema financiero en pesos y para el gobierno en particular habría sido mucho menor.